三牛线路测速首页『万向注册』首页！1）深耕行业二十余年，产品矩阵不断丰富。公司自成立以来，专注于宠物食品领域的生产和销售，不断丰富产品种类，目前涵盖主粮、冻干、肉干、罐头、饼干、洁牙骨、肉粉等系列1000多个SKU，出口到德国、俄罗斯、美国、芬兰、日本、韩国、荷兰、捷克等全球多个国家和地区。公司一直将产品的自主研发和技术创新作为持续发展的动力，2018-2023年研发费用CAGR为13.77%，研发费用率高于同行业可比公司。截至2024年11月22日，公司新获得专利授权8个，较去年同期增加166.67%。2）业绩增长稳定，境内业务占比提高。公司2023年营收6.96亿元，2019-2023年CAGR为19.09%，2024年前三季度营收同比增长14.75%；2023年归母净利润6840万元，2019-2023年归母净利润CAGR为23.29%，2024年前三季度归母净利润同比增长15.14%。境内收入增长迅猛且占比不断提高。境内收入从2018年的0.77亿元增长到2023年的2.82亿元，CAGR为29.64%，收入占比从2012年的7.63%上升到2023年的40.57%。境外收入依然保持稳定增长。境外收入从2018年的2.61亿元增长至2023年的4.14亿元，CAGR为9.67%。3）控股股东是鸭制品龙头企业，股权集中稳定。公司股权集中，结构稳定，实际控制人为郭洪谦、郭百礼父子，共持有公司22.55%的股份。其中，郭洪谦通过控股股东天成集团持有公司17.79%股份，郭百礼直接持有公司4.76%的股份。

　　1）全球市场：根据欧睿数据，2021全球宠物食品行业零售市场规模达1158.7亿美元，同比增长12.08%。随着宠物食品市场发展成熟，预计全球宠物食品市场规模将在2029年达到1995.38亿美元，2023-2029年CAGR为6%。2）国内市场：

　　，2024年，宠物狗和猫总数为12411万只，同比增长2.1%。宠物消费市场持续扩大，2024年，城镇宠物（狗和猫）消费市场3002亿元，同比增长7.5%。预计从2025年到2027年，消费市场分别达到3311亿元、3656亿元和4042亿元。作为宠物消费市场的主体部分，宠物食品市场规模持续增长。宠物食品产业贯穿宠物抚养的整个生命周期，且伴随着消费升级的过程不断提高消费频次，有望带来人均消费量及消费金额的不断提升。我国宠物食品行业规模2026年有望达到1140亿元。宠物主粮占据主导地位。根据2023年数据显示，主粮在宠物食品消费中占比达67.50%。随着经济水平的发展和个性化精细化喂养需求增多，宠物零食市场份额有望逐步扩大。3）格局结构：国内行业集中度有待提升，国产替代是大势所趋。据欧睿，2023年美国宠物食品企业TOP10的市场份额为76.10%，日本为85.30%，而我国只有31.30%。在国内市场，国产宠物食品品牌份额不断增加。1998年至2023年间，曾经独占鳌头的玛氏市占率从86%跌至11%，而以乖宝（麦富迪）为代表的国产品牌市占率从2.4%飙升至5.5%。4）发展趋势：年轻宠主数量持续攀升，线上购买成主流趋势。用户端：宠主年龄发生显著变化。90后与00后合计占养宠主人份额的65%以上，成为宠物市场的主力军。产品端：营养配比、配料组成、品牌知名度是宠主最为关注的决策因素，占比分别为59.3%、49.2%、29.0%。宠物零食主要使用场景集中在宠物互动、奖励、主粮调剂及特定营养补充，存在较大的创新空间及成长潜力。渠道端：线上渠道在宠物食品市场中的整体份额不断提升，成为宠物行业最为重要的消费渠道；据德勤，预计2026年电商渠道份额占到72%。

　　◼ 公司层面：全品类产品布局，海内外双线）利用研发优势巩固零食基本盘，高性价比策略布局主粮市场。为迎合年轻养宠人群对宠物零食品类的喜爱，公司优化主要零食品类——肉干的口感和风味，2019年到2023年，肉干的营收从近3亿元增加到4.33亿元。此外，公司2022年开始积极布局主粮项目，以性价比作为主打优势，2024H1主粮业务为公司贡献12.09%的营业收入。

　　2）国内市场自有品牌积极突围，海外扩张代工市场步履不停。国内市场方面，公司通过建设自有品牌、丰富产品矩阵、完善渠道布局、加大销售费用投入积极开拓市场，国内订单持续增长。国外市场方面，公司出口产品以OEM为主，客户大部分为欧洲知名宠物产品品牌商，2023年，公司在柬埔寨新设子公司，主要负责推进宠物零食境外项目建设并全力开发美国市场，有望进一步扩大海外业务版图。

　　3）线上线下渠道双轮发动，发力营销抢占用户心智。公司加大国内市场的开发力度，大幅增加网络服务费及广告宣传费投入，积极推广主粮产品和自有品牌。线年上半年，公司产生销售收入的渠道商数量分别为130家、163家、185家和197家，合作基础深厚，营销网络布局成效显著。线上渠道方面，公司已在天猫、京东、拼多多等电商平台开设线上品牌旗舰店或专营店，积极拥抱营销新模式。

　　4）公司背靠母公司鸭业龙头，上下游优势突出。禽类是宠物食品的主要原材料，公司控股股东天成集团作为鸭业龙头，可为公司提供稳定的原料供给。同时，公司与核心客户之间已经形成长期、稳定的业务关系，2019-2023年三大客户销售额始终保持稳定向上趋势。

　　◼IPO释放产能，增强核心竞争优势。此次IPO募集资金8121万元，主要用于“年产3万吨宠物主粮项目”、“研发运营支持中心项目”，适应行业发展趋势，实现生产线的自动化、智能化，增强自主研发能力，扩大宠物食品种类，规避产品同质化风险，获取更高产品溢价，使公司在激烈的市场竞争中保持优势、掌握主动。

　　评级：预计2024-2026年公司营业收入分别为7.84/9.74/11.89亿元，归母净利润为0.85/1.08/1.35亿元，当前股价对应PE分别为19.9/15.8/12.6倍。公司注重技术创新，积极发展国内市场，拓展宠物主粮赛道；我们看好公司的长期发展，结合可比公司平均估值水平，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：市场竞争加剧的风险；宠物食品行业增速下降的风险；原材料价格波动风险；海外消费不及预期风险；汇率波动风险；海外经营风险；国内市场开拓不及预期风险；客户相对集中的风险；研究报告中使用的数据或信息更新不及时风险。

　　生产、加工、销售宠物食品为一体的国家级高新技术产业。公司以一颗温暖的心坚定的做正确的事，专注于宠物食品领域的研究，从营养成分、饮食区别和具体指标出发，不断对宠物食品的生产工艺和配方进行优化升级，坚持推动宠物食品科学配方、生产工艺、营销模式的创新，不断开发新配方、新产品，促进公司高质量发展。◼ 1998年开始涉足宠物食品领域。2004年成为美国宠物商品制造协会会员。2006年随着第三工厂建设完成，宠物食品开始出口美国和加拿大国家。2011 年，山东路斯宠物食品股份有限公司成立，推出优+、湿粮、粗粮饼干等全新五大系列。2015年5月，路斯股份成功登陆新三板市场，成为中国宠物食品率先挂牌上市的企业。

　　2022年3月，公司正式登陆北交所，成为“北交所宠物食品第一股”，产品主要出口到德国、俄罗斯、美国、芬兰、日本、韩国、荷兰、捷克等全球多个国家和地区。◼ 公司主要从事宠物食品的研发、生产和销售，主要产品包括肉干产品、罐头产品、饼干产品、洁齿骨产品、主粮产品、肉骨粉等大类，每个大类下包含丰富的细分品种。主粮、肉粉产品是2022年新增品类。2023年，公司以宠物零食为主，营收约占总营收70.45%；肉粉产品约占总收入 18.84%；主粮产品营收约占总收入 9.64%。公司重视产品质量控制，先后通过了 ISO9001 质量体系认证、FSSC22000 食品安全体系认证、IFS 食品供应商质量体系认证、BRC 全球食品安全标准认证、GMP 良好操作规范体系验证、欧盟食品出口注册、美国 FDA 食品认证等。

　　近年来业绩表现亮眼。受全球消费升级以及宠物陪伴感受增强，全球宠物食品市场规模逐年提升，需求不断增长。2019年以来，公司受益于国内宠物零食市场渗透率的提升，营业总收入不断增长，2019-2023年营收从3.46亿元增长到6.96亿元，CAGR为19.09%，2024年前三季度营收5.75亿元，同比增长14.75%；2019-2023 年归母净利润从2960万增长到6840万，CAGR为23.29%，2024年前三季度归母净利润5928万元，同比增长15.14%。◼盈利显著改善，毛利率、净利率稳步提升。2020年-2022年受疫情、海运费上涨、市场竞争加剧等影响，公司毛利率及净利率有所下滑，2022 年毛利率及净利率分别为15.16%、7.94%。2023年，公司加强成本管控以及受益人民币汇率贬值，公司毛利率及净利率均有所提升，分别为19.87%、9.88%。其中2020年度毛利率相比2019年度相比略有所上升，主要系受汇率波动影响和原材料鸡肉、鸭肉处于相对高位的影响。2

　　024年Q1-3毛利率、净利率均稳步提升，分别为22.95%和10.52%，同比提升3.53和0.03个百分点。◼

　　理费用率基本保持不变，销售费用率先降后升。◼重视研发创新，持续增加创研发投入。为保持产品的市场竞争力，公司持续增加研发投入，自主研发了各项创新性生产工艺和加工技术，在降本增效、提高生产安全、提高产品质量以及提高产品多样性上起到了重要作用。

　　。公司实际控制人为郭洪谦、郭百礼父子，共持有公司22.55%的股份。其中，郭洪谦通过控股股东天成集团持有公司17.79%股份，郭百礼直接持有公司4.76%的股份。鸭肉等农副产品是宠物食品的主要原材料，控股股东天成集团集饲料加工、兽药生产、种鸭饲养、雏鸭孵化、商品鸭标准化养殖、肉鸭宰杀加工、果蔬种植加工等于一体、是鸭产业链上的龙头企业。2023年公司在柬埔寨设立子公司，负责推进境外宠物零食项目建设。◼截至 2025年1月，公司拥有 5家控股子公司，参股两家公司。

　　2024年12月，公司为优化内部管理结构，提高运营效率注销一家子公司。同月，公司持有原控股子公司卡尔露文的股权比例由51%下降至41.46%，成为参股公司。2023年12月，为强化海外市场战略布局，完善境外子公司经营设施，公司与温州锦恒宠物用品有限公司拟对柬埔寨合资公司增资 1,700 万美元，其中：公司以自有资金出资 867 万美元，占增资比例的 51%；温州锦恒以自有资金出资 833 万美元，占增资比例的 49%。增资完成后，路恒宠物的注册资本将增加至 2,000 万美元。此次增资拟用于建设年产7,500 吨宠物食品项目。2、

　　◼受全球消费升级以及宠物拟人化的观念转变，全球宠物食品市场规模继续提升。

　　全球宠物市场已逐步成熟，宠物食品作为宠物行业的一个重要分支，是宠物市场最大的“蛋糕”。根据欧睿数据，2021全球宠物食品行业零售市场规模达1158.7亿美元，同比增长12.08%。随着宠物食品市场发展成熟，预计全球宠物食品市场规模将在2029年达到1995.38亿美元，2023-2029年的CAGR为6%。◼

　　根据公司招股说明书，2019年美国宠物食品市场销售规模达343.45亿美元，同比增长5.78%，占全球销售规模的36.28%，为全球第一大宠物食品市场。2023年美国宠物食品市场收入排名继续领先，达到574亿美元，我国宠物食品市场紧随其后。根据Mordor报告数据，预计到2025年，美国宠物食品市场中零食类占比将达到16.52%，市场规模从2016年的48亿美元增长到74亿美元，年复合增长率为6.01%。2.2

　　◼宠物数量持续增长。20世纪90年代开始，中国宠物行业开始起步，海外品牌进入国内市场。进入21世纪后，宠物行业呈现高速发展态势。2024年，宠物狗和猫总数为12411万只，同比增长2.1%。其中，宠物犬数量为5258万只，同比增长1.6%，宠物猫数量为7153万只，同比增长2.5%。中国养宠家庭渗透率从2019年的13%增长至2023年的22%，与美国的70%和欧洲的46%相比，

　　得益于国内居民可支配收入的提高以及宠物食品精细化的趋势，单个宠物的年均消费金额持续增长，2021年-2024年，单只狗的年均消费额复合增长率为3.98%，单只猫的年均消费额复合增长率为3.42%。据2025年中国宠物行业白皮书，2024年，城镇宠物（狗和猫）消费市场规模增长至3002亿元，同比增长7.5%。

　　从消费结构看，2024年食品市场仍是主要消费市场，市场份额为52.8%。主粮、营养品小幅上升，零食小幅下降。其次是医疗市场，市场份额为28.0%，其中，疫苗、体检相对稳定，药品、诊疗小幅下降。用品、服务市场份额较低，分别为12. 4%、6.8%。相比其他宠物产业链环节，宠物食品产业贯穿宠物抚养的整个生命周期，且伴随着消费升级的过程不断提高消费频次。在习惯周期性购买主粮的宠主中，1-3个月是最常见的购买周期，且有持续上升趋势。比如犬主人在1-3个月购买主粮的占比为81.4%。德勤中国发布的《中国宠物食品行业白皮书》显示，

　　预计到2026年，中国宠物食品市场规模将达1140亿元，其中宠物主粮、宠物营养品、宠物零食的复合年增长率将分别达到17%、15%和25%。◼ 宠物主粮占据主导地位

　　。宠物食品行业的细分市场包括主粮、零食和保健品。主粮是专门针对宠物营养需求设计的专业产品，用于替代自制宠食或剩饭剩菜喂养，单独使用即可满足宠物营养需要。宠物主粮在宠物食品中占据较大份额。根据2024年中国宠物食品消费报告，2023年主粮在宠物食品消费中占比达67.50%。零食包括各类饼干、肉棒、干肉条、香肠、牛奶骨、咬胶等，营养价值各有侧重，不能替代主粮，但随着经济水平的发展和个性化精细化喂养需求增多，宠物零食市场份额逐步扩大。保健品主要包括各类维生素片等，用于补充宠物所需的额外营养。

　　天眼查专业版数据显示，截至目前，现存与宠物相关的企业近446.5万家，其中，2024年1-10月新增注册企业128.4万余家。从企业年度注册量可以看出，10年来宠物相关企业注册量呈现出递增趋势，并于2023年达到峰值，注册量达135.9万余家。我国的宠物食品市场竞争比较分散，不像美国和日本那么集中。近年来集中度先降后升，2019年CR3、CR5、CR10分别降至15.6%、19%、26.5%的低点，而后2020年开始回升。据欧睿数据，2023年我国宠物食品CR3、CR5、CR10分别为19.9%、24.5%、32.1%。2023年，美国宠物食品公司TOP10的市场份额为76.10%，日本是85.30%，而我国只有31.3%。◼

　　在国内市场，国产宠物食品品牌的份额在不断增加。2012年，行业龙头玛氏、雀巢的在我国宠物食品行业市场占有率分别为 15.9%、7.9%，经过了10年的发展后，皇家和宝路等外资品牌市占率呈下降趋势，国产品牌逐渐跻身行业头部。1998年至2023年间，曾经独占鳌头的玛氏市占率更是从86%跌至11%，而以乖宝（麦富迪）为代表的国产品牌市占率从2.4%飙升至5.5%。根据2025年中国宠物行业白皮书，32.9%的犬主人只购买中国品牌，13.5%的犬主人只购买国外品牌，其余无明确偏好。34.8%的猫主人只购买中国品牌，12.8%的猫主人只购买国外品牌，其余无明确偏好。路斯股份目前持续发力自有品牌国内业务，营业收入逐年扩大，未来有望占据更多市场份额。

　　一些国内宠物食品企业通过承接国外OEM和ODM业务，实现了国外市场的稳步发展。2024年以来，宠物食品的出口市场也在持续向好。海关数据显示，9月我国宠物食品（犬猫）出口2.56万吨，同比增长5.47%，出口量累计同比增加25.90%；9月宠物食品出口额8.83亿元，同比增长10.09%，出口额累计同比增长23.2%。随着海外市场去库存周期的结束，预计中国宠物食品的出口将继续保持稳定增长的态势。2.4 发展趋势：年轻宠主数量持续攀升，线上购买成主流趋势

　　宠主年龄发生显著变化。00后宠主持续攀升，占比为25.6%，较2023年上升15.5个百分点。90后占比则达到41.2%。90后与00后合计占养宠主人份额的65%以上，成为宠物市场的主力军。80后宠主占比为26.5%，下降4.6个百分点。70后、70前宠主占比持续下降，其中，70后下降2.8个百分点，70前下降2.7个百分点。◼

　　随着宠主养宠意识提升，健康及功效成分概念成为宠物主新宠，多样化的功能性宠物食品将成为新的方向。营养配比、配料组成、品牌知名度是宠主最为关注的决策因素，占比分别为59.3%、49.2%、29.0%。与2023年相比，宠主对适口性好坏、用户口碑/购买评价、成分可以溯源、具体特殊功能的关注度上升，占比分别为25.0%、24.6%、15.2%、14.7%。作为非刚性产品，宠物零食主要使用场景集中在宠物互动、奖励、主粮调剂及特定营养补充，尽管消费频次低于宠物主粮，但宠主的消费意愿及消费兴趣更高，存在较大的创新空间及成长潜力。◼

　　伴随电商行业的快速发展，线上渠道在宠物食品市场中的整体份额不断提升，成为宠物行业最为重要的消费渠道。虽然品牌化的宠物门店和宠物医院是养宠人群的重要消费渠道，但份额不及线上，传统的门店商超等传统线下渠道占比越来越低。据德勤数据，预计2026年电商渠道份额将占到72%。3、

　　利用研发优势提升零食品类营养价值。当前精细化养宠趋势下，多功能营养丰富的宠物零食品类受到年轻养宠人群欢迎。公司迎合市场需求，利用产品研发优势，提升宠物零食营养价值。

　　在肉干产品方面，公司调节维生素和天然植物提取素的使用量和品类，优化肉干的口感和风味，2019年到2023年，主要零食品类肉干的营收从近3亿元增加到4.33亿元，2024上半年，公司肉干产品的营收2.15亿元，占比60%以上，是公司盈利的主要来源；在洁牙骨方面，公司合理搭配玉米淀粉、大豆分离蛋白、碳酸钙的比例，实现合适的硬度，既实现宠物洁牙功能，又提高宠物的适口性，同时配合鸡肝粉、硫酸软骨素、维生素等添加剂的使用，为宠物提供营养物质的补充；在罐头产品方面，公司的参鸡汤罐头产品通过优化配料结构、加入中草药以加强营养配比，不仅能够给宠物提供营养和能量、多种氨基酸、维生素、无机盐和微量元素，同时适口性强，非常适合孕期和产后宠物。◼高性价比策略积极抢占主粮市场份额。公司2022年开始积极布局主粮项目，“年产3万吨宠物主粮项目”有效推进，24H1为公司贡献12.09%的营业收入。目前，公司陆续推出了畅益舒系列、摇一摇系列、RORO系列，未来将继续完善主粮产品品类。淘宝商品数据显示，在同等粗蛋白含量条件下，路斯宠物主粮单价性价比更高，产品竞争力更强。比如，无谷猫粮这一品类上，路斯的产品单价为24.5元/kg，较高价格的同行商品则达到84元/kg，价差在3倍以上，低价策略有助于公司有效提升主粮市场占有率，抢占国产品牌市场份额。

　　3.2 国内市场自有品牌积极突围，海外扩张代工市场步履不停◼国内市场方面

　　，公司逐步加强国内市场的开拓力度，通过建设自有品牌，丰富产品矩阵、完善渠道布局、加大销售费用投入积极开拓国内市场，国内订单持续增长。

　　2023年受益于自有品牌收入大幅增长，境内收入同比增长51.27%，收入占比为40.57%。2024H1境内收入同比增长25.4%，收入占比持续扩大到41.32%。

　　与宠物主粮被外资主导的竞争格局不同，我国宠物零食竞争格局分散。主要由于宠物零食品类多种多样且功能各异，因此大多数宠物主对于零食品牌忠诚度低，其中90/95后作为养宠人群的主力，在购买零食时偏好非固定品牌的比率达65%以上，公司将宠物零食作为国内市场的初始切入点，同时顺应宠物主粮将长期占据更大市场份额的趋势，通过已经搭建的较为完善的国内渠道进行宠物主粮销售，预计能够在市场开拓方面取得良好的协同效应。

　　。公司客户大部分为欧洲知名宠物产品品牌商，公司借助当地已有品牌基础，承担加工环节，通过零售超市、宠物产品专卖店等渠道出售给最终消费者。2023年，公司新设立了境外柬埔寨子公司，主要负责推进宠物零食境外项目建设并全力开发美国市场。根据美国宠物用品协会数据，2023年美国宠物市场销售额达到1470亿美元，同比增速7.46%，预计到2030年仍将实现同比稳步增长。2024年二季度以来，美国客户开始陆续对公司柬埔寨海外工厂进行验厂，

　　3.3 线上线下渠道双轮发动，发力营销抢占用户心智◼近年来，公司继续加大国内市场的开发力度，大幅增加网络服务费及广告宣传费投入，积极推广主粮产品和自有品牌。2024年三季报显示，公司销售费用为2717.86万元，同比增长66.98%。公司国内市场的销售主要分为线上和线下两种渠道。

　　◼ 线下渠道方面：根据招股说明书， 2018-2021年上半年，公司产生销售收入的渠道商数量分别为130家、163家、185家和197家，合作基础深厚，营销网络布局成效显著。

　　◼线上渠道方面：公司已在天猫、京东、拼多多等电商平台开设线上品牌旗舰店或专营店，积极拥抱营销新模式，着力于数字定向营销。一方面依托天猫、京东等传统电商平台进行布局，各品牌旗舰店配合及线上分销完成销售目标；另一方面围绕抖音、小红书、微信小程序等内容社交电商平台进行布局，进行品牌用户的直接高效转化。同时，通过直播、建立私域流量等方式适配中国市场特点提高流量转化效率,将客户的社交媒体互动转化为实际消费客流。

　　◼公司淘宝店铺粉丝量21万，拼多多、京东及抖音等平台粉丝量均过万数，店铺流量较大，正在起势当中。除传统电商平台建设外，公司营销宣发到位，在新兴社交媒体平台中打造良心品牌形象，建设“国货之光”人设，KOL广告投放对目标消费者触达性强。2024年4月，公司在上海它博会期间发布品牌代言人抖音IP “大路与斯斯”，目前粉丝量15万，主要通过动漫形式输出宠物行为特点、情绪价值等内容，为品牌宣传和产品推广助力，通过创新形象吸引潜在的年轻消费者。

　　公司所在地山东，已形成完备的宠物食品产业链，原材料获取成本低、供应链稳定。2023年山东省禽肉产量达431.5万吨，保持全国领先，连续五年位居全国第一。②

　　具备年产优质雏鸭苗8612万羽、屠宰加工樱桃谷肉鸭近1亿只，生产饲料30万吨的生产能力（截至2023年底），拥有3个标准化屠宰工厂，年产冻鸭产品15万吨。肉鸭分割产品直供绝味、双汇、煌上煌、周黑鸭、久久鸭等知名品牌，产业优势。稳定的鸭肉供给有利于公司在原料供应体系、产能和安全等方面领先行业，极大助力公司压缩成本，保障供给。

　　◼主要客户维系稳定。公司核心客户如德国福润斯公司、俄罗斯丹尼斯公司、芬兰皮特公司等均有严格的供应商认定体系，经过长期合作，公司与核心客户之间已经形成长期、稳定的业务关系，具有较强的客户资源壁垒。2019-2023年三大客户销售额始终保持稳定向上趋势。2023年前五大客户营收贡献度达到38.05%。

　　此次IPO募集资金主要用于“年产3万吨宠物主粮项目”、“研发运营支持中心项目”，适应行业发展趋势，实现生产线的自动化、智能化，增强自主研发能力，扩大宠物食品种类，规避产品同质化风险，获取更高产品溢价，使公司在激烈的市场竞争中保持优势、掌握主动。

　　肉干产品：2024年上半年，由于欧洲市场航线受红海海运中断影响，导致航程增加和运价上涨，以及柬埔寨工厂延期投产影响美国市场订单，境外零食肉干收入出现下滑。预计随着柬埔寨项目进入市场阶段，2025-2026年肉干产品的收入增速有望提升。预计2024-2026年肉干产品的营收增速分别为11%、20%和15%。预计2024-2026年肉干产品的毛利率分别为26%、25%和24%。

　　主粮产品：公司从2022年开启主粮产品线年上半年，主粮产品营业收入为4246.67万元，同比增长40.70%，其中境内收入增长59.10%。主粮产品是公司的核心增长业务，预计随着国内新增产能的增加，将维持较快增速。预计2024-2026年主粮产品的营收增速分别为60%、70%和60%。预计2024-2026年主粮产品的毛利率分别为18.50%、20%和22%。◼

　　罐头产品：2024年上半年，罐头产品收入为2120.43万元，同比增长63.64%，境外罐头收入增长123.48%，为增速最快的子品类。预计2024-2026年罐头产品的营收增速分别为70%、45%和30%。随着成本管控的持续进行，罐头产品的单位成本逐步下降，预计毛利率将有所提升，2024-2026年的毛利率预计均为25%。◼

　　饼干产品：2024年上半年，饼干产品收入为1040.25万元，同比下滑4.71%，预计2024-2026年饼干产品的营收增速分别为0%、10%和10%。预计2024-2026年饼干产品的毛利率保持不变，为22%。◼

　　洁牙骨产品：2024年上半年，洁牙骨产品收入为206.17万元，同比下滑7.24%。预计2024-2026年洁牙骨产品的营收增速分别为10%、10%和10%。预计2024-2026年洁牙骨产品的毛利率保持不变，为50%。◼

　　肉粉产品：作为募投主粮项目的配套，公司从2022年开启肉粉产品线，随着主粮项目产能逐步释放，自用比例将会增加。2024年上半年，肉粉产品营业收入为0.54亿元，同比增长8.94%。后期作为主粮配套，大部分将自用，预计2024年肉粉产品的营收增速为-10%，2025-2026考虑到基数降低，预计增速为-5%和-5%。预计2024-2026年肉粉产品的毛利率保持在10%。

　　因佩蒂股份、乖宝宠物、中宠股份等3家公司的业务模式、产品种类和公司较为相似，国外采用 ODM/OEM 模式销售产品，国内均有自有品牌，销售渠道也多有重合，故选取3家公司为路斯股份的可比公司。根据业务拆分及盈利预测模型，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为0.85/1.08/1.35亿元，当前股价对应PE分别为19.9/15.8/12.6倍。公司注重技术创新，积极发展国内市场，发力宠物主粮赛道，结合可比公司估值情况，我们看好其在宠物食品行业的发展，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　宠物食品行业增速下降的风险。宠物行业的发展基础是大众消费能力，宠物食品行业作为宠物行业的细分领域之一，也受到经济环境和消费水平影响。如果未来大众可支配收入下降，消费水平进一步降低，对养宠意愿和宠物相关产品消费意愿产生影响，将导致宠物食品市场增速放缓或下滑，从而对公司的盈利能力产生不利影响。◼

　　原材料价格波动风险。原材料成本是公司主营业务成本的主要组成部分，剔除外购成品后，报告期内原材料成本占公司主营成本的比例均在 70%以上。公司主要原材料为鸡胸肉、鸭胸肉等，其价格波动幅度较大。如遇原材料采购单价大幅上升，将导致公司成本上升，影响公司盈利水平。◼

　　海外消费不及预期风险。公司主营收入主要源自境外市场，近年境外销售收入占主营收入比例近 60%，产品主要销往美国、欧盟等国家或地区，若海外消费不及预期，会影响公司收入水平。◼

　　汇率波动风险。公司主营业务收入主要来源于国外客户，主要采用美元进行结算，汇率的变动对公司的经营成果将产生一定的影响。若未来汇率朝着不利于公司的方向发展，将对公司的经营业绩产生不利影响。◼

　　海外经营风险。为进一步优化产能布局，加快拓展国际市场，公司设立了境外控股子公司柬埔寨路恒，负责推进境外宠物零食项目建设并全力开发美国等国际市场。公司此前主要在境内经营，境外经营管理实践经验相对不足，柬埔寨的法律法规、政策体系、商业环境、文化特征等与国内存在一定差异，未来甚至可能出现汇兑限制、军事冲突以及东道国政府征收等情形。因此，公司面临境外经营经验欠缺、经营环境差异或恶化带来的海外经营风险。◼

　　国内市场开拓不及预期风险。随着国内宠物经济的快速崛起，越来越多的国内外厂商布局中国市场，公司面临竞争加剧的风险。市场竞争的加剧会对行业毛利率造成冲击，也会导致公司品牌推广、活动促销等销售费用增长。◼

　　客户相对集中的风险。2020 至 2022 年公司前五大客户销售额占公司同期营业收入的比例分别为 50.37%、38.38%、38.05%，占比较高，公司产品销售较为集中。如果某一重要客户的采购政策发生重大变化，公司可能面临无法及时调整客户结构而在短期内营收和利润下降的风险。研究报告中使用的数据或信息更新不及时风险。文章来源：

　　《北交所宠物食品第一股，募资开启主粮成长曲线本报告分析师：冯胜       SAC执业证书编号： S04

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　　冯胜，中泰证券研究所中游制造组负责人，先进产业&北交所研究首席，执业编号：S04。硕士毕业于南开大学世界经济专业，本科毕业于南京航空航天大学飞行器制造工程专业；3年机械行业实业工作经验，12年证券公司机械行业研究经验；具备深厚的产业资源，熟悉企业发展规律和运营管理，对产业与资本的结合具有细致的观察和体会。2019年5月加入中泰证券研究所，2023年新财富最佳北交所研究团队第4名。